私募基金募集新规征求意见稿要点解读

作者：周林丨胡瑶丨韩真真丨付鸣佳

2023年，国务院发布《私募投资基金监督管理条例》（“《私募条例》”），私募基金监管的行政法规层级从此正式确立，并以此为基础逐步构建以《私募条例》为核心、中国证券监督管理委员会（“证监会”）部门规章及规范性文件为配套、中国证券投资基金业协会（“基金业协会”）自律规则为补充的“1+N+X”私募基金监管制度体系。

近期，证监会就《私募投资基金募集监督管理办法（征求意见稿）》（“《募集办法征求意见稿》”）公开征求意见，拟专门就私募基金募集环节的行为规范作出细化规定。募集环节历来是私募基金合规与争议高发地带，此前主要依据基金业协会2016年发布的《私募投资基金募集行为管理办法》（“《2016年募集办法》”或“现行募集办法”）及其他相关监管规则进行管理。此次拟由证监会以部门规章形式专门就募集行为制定行政监管规则，是前述“1+N+X”制度体系在募集环节的进一步落地，也意味着募集行为监管层级和力度的显著提升。

与此同时，我们也注意到，证监会此前已就《私募投资基金监督管理办法（征求意见稿）》（“《私募办法征求意见稿》”）公开征求过意见，该稿系对《私募条例》的全面配套细化规则，其中第四章“合格投资者”及第五章“资金募集”与本次《募集办法征求意见稿》在募集环节的规则安排上存在密切关联，亦有部分内容在本次《募集办法征求意见稿》中有所调整或取舍，值得关注。

我们就本次《募集办法征求意见稿》进行了梳理，下文将从如下几个部分进行解读和分析：

• 《募集办法征求意见稿》的立法背景及其体现的监管方向；

• 《募集办法征求意见稿》与现行《2016年募集办法》及其他募集相关规则的对比，重点梳理修改内容；

• 《募集办法征求意见稿》与《私募办法征求意见稿》中募集相关内容的吸纳与取舍；

• 我们对《募集办法征求意见稿》的初步建议。

一、《募集办法征求意见稿》的立法背景及监管方向

（一） 起草背景

根据证监会发布的立法说明，2012年《中华人民共和国证券投资基金法》（“《证券投资基金法》”）确立了私募证券基金向合格投资者非公开募集的原则性要求，2014年《私募投资基金监督管理暂行办法》明确了私募基金合格投资者标准以及适当性管理、风险揭示等基本要求，2023年《私募条例》对私募证券基金、私募股权基金募集行为进行了规范。但总体而言，相关规定较为原则，缺乏细化监管安排，在行政规则层面缺少专门规则衔接，针对募集行为这一关键环节规范不足。为贯彻落实党中央、国务院关于金融监管工作的部署，细化《证券投资基金法》《私募条例》要求，对募集活动进行全面规范，进一步压实私募基金管理人及相关主体责任，强化募集行为监管，证监会在系统总结近年监管实践的基础上研究起草了《募集办法征求意见稿》。

（二） 监管方向

《募集办法征求意见稿》共七章四十五条，主要内容包括：明确募集业务原则、细化行为规范；完善合格投资者认定标准；明确资金募集过程和监管要求；完善保障募集资金安全机制；明确监督管理和法律责任。从上述安排可以看出，本次《募集办法征求意见稿》在以下几个方面体现出鲜明的监管导向：

贯彻“卖者尽责、买者自负”原则。《募集办法征求意见稿》将“卖者尽责、买者自负”的基本原则贯穿始终，明确私募基金管理人、私募基金销售机构应当严格履行适当性管理义务，全面、真实、准确揭示私募基金特征及风险；私募基金投资者应当充分了解私募基金投资信息和风险特征，根据自身风险承担能力自主、审慎决策；

明确募集主体范围，堵住变相募集渠道。《募集办法征求意见稿》明确私募基金管理人应当自行募集资金或者委托具有基金销售业务资格的机构募集资金，严禁通过其他机构或者个人募集资金；前述要求亦是对《关于加强私募投资基金监管的若干规定》（“《若干规定》”）中有关不得委托不具有基金销售业务资格的单位或者个人从事资金募集活动等既有监管要求的进一步整合和细化，并在本次专门募集监管规则中予以集中明确。

细化禁止性行为，严禁保本保收益、虚假宣传。《募集办法征求意见稿》细化了《私募条例》关于私募基金管理人、私募基金销售机构及其从业人员在募集过程中的禁止性行为，严禁开展任何形式的保本保收益、诱导性宣传、虚假宣传等违法行为；

完善合格投资者认定标准，强化穿透监管。《募集办法征求意见稿》明确合格投资者资产规模、收入水平和投资经历等认定标准，在尊重行业实践的基础上结合监管导向对部分标准进行优化，同时将满足一定条件的专业机构投资者、特定机构的高级管理人员等作为合格投资者，并在穿透核查、投资要求、管理安排等方面给予适当差异化安排；同时强化穿透监管要求，明确私募基金管理人、私募基金销售机构应当穿透核查合格投资者标准和人数要求；针对投向不动产项目公司股权、单一标的、境外资产、场外衍生品等特殊情形的私募基金，为防控风险，对自然人投资者的投资经历、家庭金融资产和家庭金融净资产提出更高要求；

细化募集全流程规范，强化留痕要求。《募集办法征求意见稿》明确私募基金募集包括投资者适当性评估与匹配、产品推介、风险揭示、合格投资者确认和基金合同签署等全过程，并针对每一环节作出规范；压实私募基金管理人、私募基金销售机构适当性管理义务与风险揭示义务；细化募集文件要求；并明确自然人投资者录音、录像要求，强化募集过程留痕安排，同时考虑自然人投资者风险识别能力和承受能力不同，符合一定条件的自然人投资者经特别风险揭示可以豁免相关要求；

完善募集资金安全保障机制。《募集办法征求意见稿》明确私募基金管理人、私募基金销售机构开立募集结算专用账户的要求，为资金独立性提供基本保障；并结合行业实践，由专门的募集结算资金监督机构对专用账户财产进行监督，建立健全对账机制；

强化内控与委托管理要求，衔接法律责任。《募集办法征求意见稿》加强对私募基金管理人合规风控管理和财务管理等内控制度建设的要求，完善对私募基金销售机构委托管理要求，明确各方依法依规履行职责；同时按照《证券投资基金法》《私募条例》等法律法规要求，明确证监会及其派出机构可以采取的监管措施、行政处罚要求，对资金募集过程中违反法律法规的严重违法行为依法予以严厉打击。

二、《募集办法征求意见稿》与现行募集相关规则的对比及主要变化

阅读提示：以下先以总览表呈现本次规则的主要变化，再逐项列示相关规则原文及简要分析。规则引文为与比较事项直接相关的条文节选。

（一） 适用主体及募集渠道

【细化】核心变化：募集主体仍限于管理人自行募集或委托持牌销售机构募集；进一步细化委托合同内容，并重申管理人责任不因委托而免除。

简要分析：本次变化主要是规则层级提升和委托管理要求细化。管理人应结合实际服务内容审查咨询、中介等合作安排；如实质上由无资质第三方开展募集，不能仅凭合同名称排除合规风险，还应同步审查募集文件的对外提供及使用权限。实践中，销售机构基于客户关系维护、数据及个人信息保护等考虑，对投资者身份资料及交易信息的完整移交可能较为审慎；在相关资料“保存、移交”被明确纳入监管要求后，能否有效改善管理人与销售机构之间的信息衔接，以及资料移交的具体范围、方式和合规边界，值得后续关注。

（二） 合格投资者标准及差异化安排

【收紧】核心变化：自然人新增投资经历要求，资产标准调整为家庭口径；特殊风险产品设置更高门槛，员工跟投改为单独规则。

简要分析：一般自然人标准在投资经历和资产认定口径上均有调整；特殊风险产品明显加严。就单位合格投资者而言，《私募投资基金监督管理暂行办法》使用“单位”表述，而《募集办法征求意见稿》进一步限定为“法人”，从文义上看合格投资者范围有所收窄，合伙企业等非法人组织能否依据该条认定为合格投资者，仍有待进一步明确。员工不再视为当然合格投资者，其跟投虽保留差异化安排，但适用人员范围和家庭金融净资产条件更明确。另外，结合《募集办法征求意见稿》第九条针对员工跟投作出的“自行设置投资金额”特别规定，其是否构成对《募集办法征求意见稿》第八条最低投资金额要求的例外，仍有待进一步明确。

就现行规则下通常被视为“当然合格投资者”的类型，《募集办法征求意见稿》就该范围在一定程度上吸收了《证券期货投资者适当性管理办法》关于专业投资者的分类；另一方面，不再将投资于所管理私募基金的私募基金管理人从业人员纳入该类投资者范围，而是另行设置员工跟投制度。同时，与现行规则有所不同的是，原“当然合格投资者”无需满足最低投资金额要求，《募集办法征求意见稿》则要求特定合格投资者具备相应风险识别和承担能力，并满足单只基金投资金额及首期实缴金额均不低于100万元的要求。

（三） 穿透核查及合格投资者实质核验

【细化】核心变化：穿透核查规则进一步体系化；对部分免穿透产品仍要求识别实际投资者及最终资金来源，并强化证明材料核验。

简要分析：继续延续穿透核查要求；豁免特定合格投资者的穿透核查和人数合并，但对其中受监管金融机构发行的资产管理产品及已备案私募基金，新增要求管理人、销售机构采取合理必要方式识别其实际投资者与最终资金来源。该项义务的具体核查深度、证明材料要求以及多层嵌套情形下的可操作性，仍有待后续监管实践进一步明确。除穿透核查外，《募集办法征求意见稿》还明显强化了对合格投资者资格的实质核验。此外，在私募基金募集场景下，何种特别法人构成“汇集多个投资者资金”的投资载体以及相应穿透核查边界，仍有待进一步明确。

（四） 投资者适当性管理及风险匹配

【收紧】核心变化：将刚性风险匹配要求扩展至各类私募基金，《募集办法征求意见稿》未保留普通投资者坚持购买高风险产品的例外。

简要分析：《募集办法征求意见稿》体现了更严格的刚性匹配要求。此前2024年《私募证券投资基金运作指引》率先强化了私募证券投资基金的风险匹配要求，明确私募证券投资基金投资者风险评级不得低于基金风险等级；如后续《募集办法征求意见稿》正式实施，刚性匹配将同步适用于私募股权投资基金及创业投资基金等。

（五） 募集程序及留痕安排

【局部放宽】核心变化：保留冷静期、回访确认机制但不再规定统一时长；新增自然人关键环节录音录像，并为特定高门槛自然人设置豁免。

简要分析：新规由统一程序时长转向关键行为留痕和差异化安排。

在除冷静期及回访之外的其他募集程序方面，《募集办法征求意见稿》亦调整了对特定投资者的豁免安排。《2016年募集办法》对于社会保障基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金、备案私募基金、受监管金融产品以及投资于所管理基金的管理人及其从业人员，明确豁免特定对象确定、投资者适当性匹配、风险揭示、合格投资者确认、投资冷静期及回访确认等多项募集程序，并对专业投资机构给予部分程序豁免。本次《募集办法征求意见稿》未再针对第六条规定的特定合格投资者设置类似的整体募集程序豁免，现行规则下针对该类投资者的整体募集程序豁免安排未予延续。

（六） 募集文件及推介材料

【细化】核心变化：募集文件从以推介材料为重点，扩展为推介材料、风险揭示书、投资者承诺书和基金合同等完整文件体系。

简要分析：募集文件的范围从单一的推介材料扩展为推介材料、风险揭示书、投资者承诺书、基金合同四类文件的完整体系，并对每类文件的必备内容分别作出规定，文件体系更为完整和规范。

（七） 禁止性行为

【细化】核心变化：延续公开募集、保本保收益和虚假宣传禁令，并新增代持募集、借托管人名义宣传及变相设立募集机构等禁止行为。

简要分析：禁止行为覆盖面从管理人、销售机构及从业人员进一步延伸至关联主体，将此前散落于《关于加强私募投资基金监管的若干规定》（“《若干规定》”）中的既有监管要求进一步整合和细化，在本次专门募集监管规则中予以集中明确。

（八） 互联网平台推介

【细化】核心变化：互联网推介限于管理人或销售机构的自营平台，并仅能面向已完成特定对象确认和适当性评估的投资者。

简要分析：新增“自营”及“通过适当性评估的投资者”双重限制，第三方平台直接开展产品推介的空间明显收窄。后续仍需关注委托第三方提供底层技术支持时的认定标准。

（九） 募集结算资金监督机制

【调整】核心变化：延续专用账户制度并细化监督机构及对账职责；份额转让资金纳入专户，正文未再沿用监督机构“连带责任”表述。

简要分析：募集结算资金监督机构不再列举中国证券登记结算有限责任公司及基金业协会规定的其他机构；份额转让资金的交收路径被明确纳入募集户管理；未再规定连带责任，可能体现行政监管职责与民事责任认定的区分，不宜直接理解为监督机构责任减轻。

（十） 内控管理要求

【新增】核心变化：新增覆盖制度、人员、考核、独立合规审查和投诉处理的系统性募集合规内控要求。

简要分析：管理人需要形成制度、岗位、流程与留痕相互对应的内控闭环，并确保合规审查人员与募集业务负责人、募集人员之间保持独立；且不得以销售业绩作为募集从业人员的单一考核和奖励指标，进一步强化募集人员考核的合规导向。

（十一）  资料保存期限及法律责任

【强化】核心变化：募集资料保存期限由基金清算终止后不少于10年延长至清算结束后不少于20年；责任机制由自律处分进一步上升至行政监管和处罚。

简要分析：保存期限翻倍，且责任层级明显提升。

三、《募集办法征求意见稿》与《私募办法征求意见稿》募集相关内容的吸纳与取舍

《私募办法征求意见稿》作为对《私募条例》的全面配套细化规则，其第五章“资金募集”（第四十三条至第五十条）以及第四章“合格投资者”（第三十九条至第四十二条）已经对私募基金募集环节的核心规则作出了安排。本次专门出台的《募集办法征求意见稿》在很大程度上承接了《私募办法征求意见稿》的思路框架，同时也结合募集环节的特殊性作出了取舍和细化。

（一）基本吸纳的内容

（二）未采纳或作出调整的内容

整体来看，《募集办法征求意见稿》与《私募办法征求意见稿》在募集环节的核心规则上高度衔接，体现了证监会在细化《私募条例》配套规则时“分步推进、专章先行”的立法节奏；同时，《募集办法征求意见稿》结合募集环节的实操特点，在委托销售关联方安排、募集金额标准、互联网推介边界等方面作出了更贴合行业实践的差异化调整。

四、我们对《募集办法征求意见稿》的初步建议

基于以上梳理，并结合私募基金募集业务的合规实务经验，我们对本次《募集办法征求意见稿》有以下几点初步建议，供参考：

（一）建议进一步明确合格投资者认定标准及差异化募集程序的衔接与过渡安排

《募集办法征求意见稿》调整了自然人合格投资者的认定标准（新增投资经历年限要求、细化家庭金融资产/净资产标准），且与《私募办法征求意见稿》第四十条的标准存在实质差异（如年收入门槛50万元与40万元的差异）。建议在《募集办法征求意见稿》正式发布时，一并明确：（1）“家庭金融资产”与“家庭金融净资产”的认定标准及时点；（2）与《私募条例》标准之间如有差异应如何统一适用；（3）新规实施前已完成合格投资者确认的存量投资者是否需要按新标准重新确认，以及存量基金后续追加投资、份额转让等场景下的适用规则，避免管理人在过渡期内面临双重或冲突标准的执行困境。

此外，现行《2016年募集办法》对于特定投资者设置了较大范围的募集程序豁免，而本次《募集办法征求意见稿》未再针对第六条规定的特定合格投资者设置类似的整体豁免。考虑到其中相当部分投资者具有较强的专业投资能力和风险识别能力，建议进一步明确该等特定合格投资者是否仍需完整履行适当性评估、风险揭示等募集程序，并结合不同类型投资者的专业程度和风险识别能力，研究设置适当的程序简化或豁免安排。

同时，《募集办法征求意见稿》要求对于特定资产管理产品及备案私募基金采取合理必要方式识别实际投资者及最终资金来源。考虑到实践中可能存在多层产品嵌套，不同层级管理人能够获取的底层投资者信息亦存在差异，建议进一步明确“合理必要方式”“实际投资者”及“最终资金来源”的具体认定标准、核查层级及证明材料要求，并明确管理人已履行合理核查义务但受限于信息获取权限无法进一步取得底层投资者信息时的合规处理方式，避免将相关要求理解为无限穿透核查义务。

另需关注的是，《募集办法征求意见稿》将“以合同、特别法人等形式汇集多个投资者资金”直接或者间接投资于私募基金的情形纳入穿透核查范围。考虑到“特别法人”在《民法典》中具有特定法律含义，但不同类型特别法人是否以及在何种情形下可能构成前述汇集投资者资金的投资载体尚不明确，建议进一步明确该条所涉主体的具体适用范围及穿透核查边界。

（二）建议细化募集结算资金监督机构的责任边界及监督协议范本

《募集办法征求意见稿》规定的“募集结算资金监督机构”承担对账及监督职责，但正文未如现行《2016年募集办法》一样明确其对资金划转安全承担连带责任。建议监管机构在配套规则或监督协议示范文本中进一步细化：监督机构的法定监督职责及履职标准，包括具体核对义务范围、异常情形下的报告及止付机制、监督机构未尽职责时与私募基金管理人、销售机构之间的责任分担规则，便于市场主体在签署监督协议时合理分配权利义务，减少因责任边界模糊引发的纠纷。

（三）建议明确“自营互联网平台”的认定标准及配套留痕技术要求

《募集办法征求意见稿》要求互联网推介限于私募基金管理人、私募基金销售机构的“自营”互联网平台，自营互联网平台指管理人、销售机构能够完全独立运营并享有完整数据权限的网站、应用程序、小程序、自媒体等。建议进一步明确委托第三方提供底层技术支持等场景下该标准的适用，并同步细化自营互联网平台开展募集活动所需满足的记录留痕、身份核验、访问权限管理等技术标准，便于行业在合规边界清晰的前提下落地互联网化募集渠道。

（四）建议明确自然人特别风险揭示豁免录音录像、回访确认、冷静期安排的具体操作要求

《募集办法征求意见稿》允许符合特定高门槛条件的自然人投资者经特别风险揭示并签字确认后豁免录音录像、回访确认、冷静期安排，但对特别风险揭示的具体内容、签字确认的形式要件、豁免安排是否需要留痕存档等操作细节尚未明确。鉴于该等豁免直接关系到募集程序合规瑕疵的认定及日后争议中管理人的举证责任，建议进一步明确操作指引，避免因标准不清导致管理人在实践中过度谨慎（仍对符合豁免条件的投资者全面适用留痕安排）或适用不当（对不符合条件的投资者错误豁免）。

以上为我们基于目前已公开的《募集办法征求意见稿》及相关立法说明作出的初步解读和建议，仅供参考。由于该办法尚处于公开征求意见阶段，具体条文及监管口径仍可能在正式发布时进一步调整，我们将持续关注后续进展并及时更新解读。

[1]根据《民法典》第九十六条，本节规定的机关法人、农村集体经济组织法人、城镇农村的合作经济组织法人、基层群众性自治组织法人，为特别法人。